Mededingingsrisico, conditions precedent en deal certainty bij Nederlandse M&A
Category: NieuwsWaarom dit ACM-besluit relevant is voor Nederlandse transacties
Het FD berichtte dat de ACM hard ingreep bij de voorgenomen overname van delen van het Delta Fiber-netwerk door Glaspoort, de joint venture van KPN en APG. De ACM publiceerde zelf dat zij de overname van een deel van de glasvezelnetwerken van Delta Fiber Nederland door Glaspoort verbiedt, omdat de concurrentie tussen vaste telecomnetwerken in verschillende delen van Nederland zou afnemen. Zie het FD-artikel en de ACM-publicatie.
De zaak is relevant voor Nederlandse ondernemers, investeerders en M&A-adviseurs omdat zij laat zien dat ook relatief afgebakende transacties serieus mededingingsrisico kunnen hebben.
Voor kopers en verkopers is de praktische les niet alleen dat ACM-goedkeuring nodig kan zijn. De echte vraag is hoe mededingingsrisico wordt vertaald naar LOI, SPA, conditions precedent, remedies, long-stop date, termination rights en eventuele break fees.
Deze blog bespreekt het ACM-besluit als praktijkvoorbeeld voor deal certainty in Nederlandse M&A.
Deze blog maakt deel uit van de ViottaLaw-serie over M&A Insights: Nederlandse transactiepraktijk, conditions precedent in Dutch M&A deals, cross-border Dutch deal implementation en Dutch deal readiness for US and UK buyers.
Mededingingsrisico is geen formaliteit
In veel transacties wordt merger control te laat als deal issue behandeld. Partijen focussen op prijs, garanties, financiering en timing. Pas later wordt onderzocht of ACM, Europese Commissie of een andere toezichthouder goedkeuring moet geven.
Dat is riskant.
Mededingingsrecht raakt direct aan uitvoerbaarheid. Als een transactie niet door de toezichthouder komt, is de commerciële deal irrelevant. Als goedkeuring lang duurt, kan financiering verlopen, integratie vertragen of de verkoper vastzitten in een onzekere situatie.
Het Glaspoort/KPN/Delta Fiber-besluit laat zien dat toezichthouders niet alleen naar transactiegrootte kijken, maar vooral naar marktstructuur, concurrentiedruk, lokale effecten, klantimpact en toekomstige marktontwikkeling.
Begin met een realistische filing-analyse
Bij iedere transactie met mogelijke marktconcentratie moet vroeg worden vastgesteld of melding nodig is en hoe groot het inhoudelijke risico is.
Die analyse gaat verder dan omzetdrempels. Partijen moeten kijken naar relevante markten, geografische afbakening, overlap, verticale relaties, marktaandelen, concurrenten, klanten, toetredingsdrempels en potentiële remedies.
Voor verkopers is dit belangrijk bij selectie van bieders. De hoogste bieder is niet altijd de beste bieder als zijn mededingingsrisico groot is. Een lagere bieder met hoge deal certainty kan aantrekkelijker zijn.
Voor kopers is het belangrijk om te weten of de deal kan worden uitgevoerd binnen de gewenste timetable.
De LOI moet regulatory risk adresseren
Als mededingingsgoedkeuring mogelijk nodig is, moet dat al in de LOI of term sheet worden benoemd.
De LOI moet in ieder geval vastleggen wie verantwoordelijk is voor de filing-analyse, wie de filing voorbereidt, welke informatie de verkoper moet aanleveren, of exclusiviteit afhankelijk is van regulatory progress en hoe partijen omgaan met timing.
Een verkoper moet voorkomen dat hij maanden exclusiviteit geeft aan een koper met groot clearance risk zonder voldoende bescherming. Een koper moet voorkomen dat hij een te harde closing timetable accepteert terwijl goedkeuring onzeker is.
De LOI hoeft nog niet alle details te bevatten, maar moet wel voorkomen dat partijen met een schijnzekerheid aan de SPA beginnen.
Conditions precedent in de SPA
Als goedkeuring nodig is, moet de SPA een duidelijke condition precedent bevatten.
Die bepaling moet niet alleen zeggen dat regulatory clearance vereist is. Zij moet bepalen wat telt als clearance, of voorwaarden van de toezichthouder acceptabel zijn, wie de filing controleert, welke inspanningsverplichting geldt en wat er gebeurt bij vertraging of verbod.
Bijvoorbeeld: moet de koper alle remedies accepteren? Alleen redelijke remedies? Mag de koper weigeren als een remedy de dealrationale aantast? Moet de verkoper meewerken aan divestments, informatieverzoeken of contractuele commitments?
Deze vragen moeten vóór signing worden beantwoord.
Remedies en “hell or high water”
Bij mededingingsrisico komen remedies vaak centraal te staan.
Een toezichthouder kan eisen dat partijen onderdelen afstoten, toegang verlenen, gedragstoezeggingen doen of bepaalde verplichtingen accepteren. Voor de koper kunnen zulke remedies de economische waarde van de transactie aantasten. Voor de verkoper kan weigering van remedies leiden tot mislukking van de deal.
Partijen moeten daarom bepalen welke remedy standard geldt.
Een “hell or high water”-verplichting legt veel risico bij de koper. De koper moet dan ver gaan om goedkeuring te verkrijgen. Een “reasonable best efforts”-verplichting geeft meer ruimte. Soms wordt een specifieke lijst van niet-verplichte remedies opgenomen, bijvoorbeeld geen verplichte verkoop van kernactiva of geen remedies die material adverse impact hebben.
De juiste keuze hangt af van de onderhandelingspositie en het verwachte mededingingsrisico.
Long-stop date en termination rights
Een mededingingsprocedure kan tijd kosten. De SPA moet daarom een realistische long-stop date bevatten.
Een te korte long-stop date kan ertoe leiden dat de deal strandt terwijl goedkeuring nog mogelijk was. Een te lange long-stop date kan de verkoper te lang blokkeren.
Termination rights moeten duidelijk zijn. Mag iedere partij beëindigen als clearance niet tijdig komt? Wat als vertraging komt door gebrekkige medewerking van één partij? Wat als de ACM voorwaarden stelt die de koper niet wil accepteren? Wat als de toezichthouder de transactie verbiedt?
Zonder duidelijke termination rights ontstaat precies het soort geschil dat partijen met goede drafting hadden kunnen voorkomen.
Break fees en reverse break fees
Bij grotere of competitieve processen kunnen break fees of reverse break fees relevant zijn.
Een reverse break fee kan de verkoper beschermen als de koper regulatory risk neemt maar de deal niet kan closen. De koper betaalt dan een vooraf afgesproken bedrag als de transactie faalt door een bepaald clearance event.
Dat is niet altijd passend in Nederlandse mid-market deals, maar het onderwerp verdient aandacht wanneer de verkoper exclusiviteit geeft en de koper een duidelijk mededingingsrisico meebrengt.
De vraag is niet alleen of een fee wordt afgesproken, maar ook wanneer die verschuldigd is. Alleen bij verbod? Ook bij niet-tijdige goedkeuring? Alleen als de koper onvoldoende inspanningen heeft geleverd?
Interim covenants en bedrijfsvoering tijdens de wachtperiode
Tussen signing en closing moet de target vaak in de ordinary course worden voortgezet. Maar als regulatory clearance maanden duurt, kunnen interim covenants knellen.
De verkoper moet ruimte houden om de onderneming normaal te besturen. De koper wil voorkomen dat de waarde verslechtert. Tegelijkertijd mag de koper vóór closing niet feitelijk de controle uitoefenen als dat in strijd zou zijn met gun-jumping-regels.
De SPA moet dus een evenwicht vinden tussen waardeprotectie en zelfstandige bedrijfsvoering van de target.
Lessen voor ondernemers en investeerders
Voor ondernemers die hun bedrijf verkopen, is de belangrijkste les dat deal certainty een zelfstandig selectiecriterium is. Kijk niet alleen naar prijs, maar ook naar regulatory feasibility.
Voor investeerders en kopers is de les dat mededingingsrisico vroeg in de dealstructuur moet worden verwerkt. Een ACM-analyse hoort niet pas bij de laatste legal check.
Voor adviseurs is de les dat regulatory risk in de LOI, SPA en process letter moet terugkomen. Filing-analyse, remedies, long-stop date, cooperation covenant en termination rights horen bij de dealarchitectuur.
Conclusie
Het ACM-besluit over Glaspoort/KPN en Delta Fiber laat zien dat mededingingsrisico direct kan ingrijpen in Nederlandse M&A-transacties.
Voor ondernemers, investeerders en adviseurs is de praktische les duidelijk: behandel merger control niet als formaliteit. Regulatory risk moet vanaf het begin worden vertaald naar process design en transactiedocumentatie.
Een deal is pas sterk als hij niet alleen commercieel aantrekkelijk is, maar ook uitvoerbaar.
FAQ
Waarom is het ACM-besluit relevant voor gewone M&A-transacties?
Omdat het laat zien dat toezichthouders transacties kunnen blokkeren wanneer concurrentie substantieel wordt verminderd, ook als de deal relatief afgebakend lijkt.
Moet regulatory risk al in de LOI staan?
Ja, als goedkeuring mogelijk nodig is. De LOI moet verantwoordelijkheid, timing, informatie en exclusiviteit adresseren.
Wat moet een regulatory condition precedent regelen?
De bepaling moet duidelijk maken welke goedkeuring nodig is, wie de filing doet, welke inspanningen partijen leveren, welke remedies acceptabel zijn en wanneer closing plaatsvindt.
Wat is een reverse break fee?
Een reverse break fee is een bedrag dat de koper betaalt als de deal onder bepaalde omstandigheden niet kan closen, bijvoorbeeld door regulatory failure.
Waarom is de long-stop date belangrijk?
Omdat regulatory review tijd kan kosten. De long-stop date bepaalt hoe lang partijen aan de transactie gebonden blijven.
Over Dirk de Waard
Dirk de Waard is advocaat ondernemingsrecht en M&A en partner bij Venture Lawyers in Amsterdam. Hij adviseert ondernemers, investeerders, kopers en verkopers over Nederlandse M&A-transacties, conditions precedent, regulatory risk, SPA-drafting, deal certainty en cross-border dealimplementatie.
Mededingingsrisico in een Nederlandse transactie beoordelen?
Mededingingsrisico kan signing, closing, remedies, long-stop dates en termination rights direct beïnvloeden. Dat moet vóór signing worden verwerkt in LOI, SPA en dealproces.
Dirk de Waard adviseert ondernemers, investeerders en M&A-adviseurs over regulatory risk en deal certainty in Nederlandse transacties. Neem contact op via dirk.dewaard@viottalaw.com om regulatory execution issues in een voorgenomen transactie te bespreken.
