CVC-term sheet: investering en commerciële samenwerking combineren
Category: NieuwsBij CVC wordt in de term sheet meer bepaald dan de prijs
Bij een gewone VC-ronde ligt de nadruk in de term sheet meestal op waardering, investeringsbedrag, aandelenrechten en governance. Bij een strategische investering komt daar een tweede relatie naast te staan: de investeerder kan ook klant, leverancier, distributiepartner, technologiepartner of potentiële koper zijn.
Dat maakt de term-sheetfase bij corporate venture capital belangrijker. Een exclusiviteitsafspraak, toegang tot technologie of data, een voorkeurspositie bij een toekomstige verkoop of beperkingen op samenwerking met concurrenten kunnen voor de onderneming uiteindelijk minstens zo bepalend zijn als de waardering.
Binnen Corporate Venture Capital en strategische investeringen in Nederland behandel ik een strategische investering daarom als twee samenhangende workstreams: de equity-investering en de commerciële samenwerking.
Leg de economische deal voldoende concreet vast
De term sheet moet eerst duidelijk maken wat de investeerder daadwerkelijk verkrijgt voor zijn investering. Denk aan waardering, investeringsbedrag, aandelenklasse, eventuele liquidation preference, verwatering, pro rata rights en het percentage na closing.
Ook de option pool en bestaande convertibles of warrants moeten in de cap table worden verwerkt wanneer zij onderdeel zijn van de fully diluted waardering.
De term sheet hoeft de volledige juridische uitwerking nog niet te bevatten. Wel moet het commerciële uitgangspunt duidelijk genoeg zijn om later niet opnieuw over de economische deal te hoeven onderhandelen.
Voor de bredere Nederlandse implementatie van internationaal gebruikelijke investeerdersrechten zie US-style VC-termen in Nederlandse BV-documentatie.
Commerciële samenwerking verdient een eigen onderhandeling
Bij een strategische investeerder zie ik liever niet dat de commerciële samenwerking wordt weggestopt in enkele regels onder “strategic cooperation”.
Als de investeerder distributierechten, exclusiviteit, preferred supplier-status, gezamenlijke productontwikkeling of toegang tot technologie krijgt, moeten de contouren daarvan al voldoende duidelijk zijn voordat de investering wordt uitgewerkt.
Dat geldt vooral wanneer de commerciële rechten de vrijheid van de onderneming kunnen beperken. Een exclusieve distributieafspraak kan bijvoorbeeld invloed hebben op toekomstige groei. Een voorkeurspositie bij productontwikkeling kan samenwerking met andere partijen bemoeilijken.
De investering kan aantrekkelijk zijn, terwijl de commerciële afspraken de onderneming juist minder aantrekkelijk maken voor de volgende investeerder of koper.
Zie voor de bredere samenhang tussen investering en samenwerking ook Corporate venture capital in Nederlandse startups: investering en strategische samenwerking combineren.
IP en data: voorkom te ruime rechten in een vroeg stadium
Strategische investeerders zijn vaak juist geïnteresseerd vanwege technologie, knowhow of data. De term sheet hoeft geen complete IP-licentie te bevatten, maar moet wel duidelijk maken wat partijen voor ogen hebben.
Is sprake van alleen toegang voor een pilot? Krijgt de investeerder een licentie? Geldt die exclusief? Wie bezit nieuwe IP die tijdens gezamenlijke ontwikkeling ontstaat? Mag verkregen data voor andere doeleinden worden gebruikt?
Ik zou vooral terughoudend zijn met breed geformuleerde exclusieve rechten voordat de definitieve commerciële documentatie is uitgewerkt. Een relatief kleine minderheidsinvestering hoort niet ongemerkt te leiden tot langdurige controle over de belangrijkste technologie of commerciële mogelijkheden van de onderneming.
Governance en commerciële belangen lopen niet altijd parallel
De strategische investeerder kan daarnaast informatie-, veto- of board rights verlangen.
Die rechten moeten worden beoordeeld tegen de achtergrond van zijn commerciële positie. Een financiële investeerder gebruikt informatie doorgaans voor monitoring van zijn investering. Een strategische investeerder kan tegelijkertijd actief zijn in dezelfde markt of later zelf koper van de onderneming willen worden.
Daarom verdient toegang tot commercieel gevoelige informatie afzonderlijke aandacht. Hetzelfde geldt voor belangenconflicten wanneer een nominee of observer namens de investeerder betrokken raakt bij besluitvorming over concurrenten, nieuwe partnerships of een verkoopproces.
De term sheet moet het governancepakket voldoende scherp neerzetten om deze onderwerpen later in de aandeelhoudersovereenkomst en statuten goed te kunnen structureren.
Wees voorzichtig met toekomstige overnamerechten
Een strategische investeerder vraagt soms al bij de minderheidsinvestering om rechten die relevant worden bij een toekomstige verkoop: een right of first offer, right of first refusal, matching right of call option.
Dergelijke rechten kunnen de investeerder beschermen, maar beïnvloeden ook de toekomstige verkoopbaarheid van de onderneming. Een derde koper kan minder bereid zijn een verkoopproces te starten wanneer een bestaande corporate investor uiteindelijk het bod kan matchen.
Zo’n recht hoort daarom niet als technisch detail aan het einde van een term sheet te worden toegevoegd. De onderneming moet begrijpen wat het betekent voor een toekomstige exit en voor de onderhandelingspositie tegenover andere kopers.
Wat moet al bindend zijn?
De economische en governancevoorwaarden zijn meestal bedoeld als basis voor de definitieve documentatie en niet als volledige verplichting om de investering te voltooien.
Andere afspraken moeten juist direct werken. Denk aan geheimhouding, exclusiviteit, kosten, due-diligencetoegang en soms specifieke afspraken over het gedrag van partijen tijdens het proces.
Bij een strategische investeerder verdient geheimhouding extra aandacht vanwege de informatie die tijdens due diligence wordt gedeeld.
Maak daarom in de term sheet expliciet onderscheid tussen bindende procesafspraken en commerciële voorwaarden die pas via de definitieve documentatie bindend worden. Ook bij een als “non-binding” aangeduide term sheet blijft onder Nederlands recht de context van de onderhandelingen relevant.
Praktische conclusie
Bij een strategische investering moet de term sheet twee deals tegelijk kunnen dragen: de investering en de commerciële relatie.
Zorg vóór ondertekening voor duidelijkheid over de economics, governance, exclusiviteit, IP en data, toekomstige financiering en eventuele rechten rond een latere verkoop. De investeringsovereenkomst, aandeelhoudersovereenkomst, statuten en commerciële contracten kunnen daarna de juridische uitwerking verzorgen.
De grootste problemen ontstaan wanneer een ogenschijnlijk aantrekkelijke investering al vroeg commerciële rechten creëert die later de bewegingsruimte van de onderneming beperken.
FAQ
Moet de commerciële samenwerking al volledig in de term sheet staan?
Nee. De belangrijkste commerciële uitgangspunten moeten wel voldoende duidelijk zijn als zij bepalend zijn voor de beslissing om de investering aan te gaan.
Is een CVC-term sheet bindend?
Dat hangt af van de tekst. Vaak blijven de hoofdvoorwaarden van de investering subject to definitive documentation, terwijl bijvoorbeeld confidentiality, exclusiviteit en kosten wel direct bindend zijn.
Hoort een ROFR of overnamerecht in de term sheet?
Als een investeerder zo’n recht verlangt, zou ik het al in de term-sheetfase inhoudelijk beoordelen. Het kan immers invloed hebben op een toekomstige exit.
Juridische begeleiding bij een strategische investering
Een CVC-term sheet bepaalt vaak vroeg hoe de investering, governance en commerciële samenwerking later samenkomen. Dirk de Waard is advocaat ondernemingsrecht, M&A en venture capital en partner bij Venture Lawyers in Amsterdam. Hij adviseert strategische investeerders, ondernemingen, founders en aandeelhouders over de structurering en documentatie van minderheidsinvesteringen in Nederlandse BV’s.
De begeleiding kan zien op de term sheet, investeringsovereenkomst, aandeelhoudersovereenkomst, statuten en de aansluiting met commerciële afspraken over onder meer IP, data, exclusiviteit en samenwerking.
Voor overleg over een voorgenomen strategische investering kan contact worden opgenomen via dirk.dewaard@viottalaw.com.
