Due diligence bij een strategische minderheidsinvestering

Een strategische investeerder onderzoekt ook waarom de onderneming voor hem interessant is

Bij een reguliere financieringsronde richt legal due diligence zich onder meer op corporate documentatie, contracten, werknemers, IP en juridische risico’s. Een strategische investeerder heeft daarnaast een eigen commerciële agenda.

Hij wil bijvoorbeeld toegang tot technologie, een nieuwe markt, een productplatform, data of distributiecapaciteit. Daardoor moet due diligence ook antwoord geven op de vraag of juist die strategische waarde juridisch en commercieel bij de onderneming aanwezig is.

Binnen Corporate Venture Capital en strategische investeringen in Nederland zie ik due diligence daarom niet alleen als risico-onderzoek. Het onderzoek moet ook toetsen of de investment thesis waarop de samenwerking is gebaseerd daadwerkelijk uitvoerbaar is.

Begin bij het doel van de investering

De scope van due diligence hoort voort te vloeien uit de reden waarom de corporate investeert.

Als technologie centraal staat, moet duidelijk zijn wie de relevante IP bezit, welke third-party software wordt gebruikt en of founders, werknemers en developers hun rechten correct hebben overgedragen.

Als distributie het doel is, zijn productrechten, bestaande distributieafspraken, exclusiviteit en geografische beperkingen relevanter.

Bij een datagedreven samenwerking moet worden onderzocht welke data beschikbaar zijn, onder welke voorwaarden die worden verwerkt en of de beoogde uitwisseling juridisch en contractueel mogelijk is.

Een standaard-DD-checklist kan die vragen missen.

Voor de basis van een Nederlands juridisch onderzoek zie Juridische due diligence bij M&A-transacties.

Technologie en IP moeten bij de juiste entiteit zitten

Bij jonge technologiebedrijven is de juridische structuur niet altijd in hetzelfde tempo gegroeid als het product.

Code kan oorspronkelijk door founders zijn ontwikkeld. Externe developers of agencies kunnen bijdragen hebben geleverd. Merken, domeinnamen of softwareaccounts kunnen nog op naam van een individu staan. Belangrijke technologie kan afhankelijk zijn van licenties van derden.

Een strategische investeerder moet daarom verder kijken dan een lijst met geregistreerde IP-rechten. Relevant is de complete chain of title en de vraag of de onderneming de technologie kan gebruiken, ontwikkelen en commercieel exploiteren zoals partijen na closing verwachten.

Wanneer een probleem herstelbaar is, kan een IP-assignment of andere remedial action onderdeel worden van de voorwaarden vóór closing.

Founder dependency is meer dan een HR-punt

Een strategische investering wordt soms gedaan omdat enkele founders over unieke kennis, klantrelaties of technische expertise beschikken.

Dan moet due diligence ook duidelijk maken hoeveel van de strategische waarde daadwerkelijk in de onderneming zit en hoeveel persoonlijk bij deze founders.

Dat kan leiden tot aanvullende afspraken over vesting, management commitment, IP, non-compete of retention. De investeerder moet daarbij oppassen dat een minderheidsinvestering niet wordt opgetuigd met verplichtingen die feitelijk passen bij een volledige overname.

De gewenste betrokkenheid na closing hoort dus aan te sluiten op de omvang en aard van de investering.

Deel gevoelige informatie gecontroleerd

Een corporate investor kan tegelijkertijd een potentiële commerciële partner en een concurrent zijn.

Dat maakt informatieverstrekking gevoeliger dan bij een zuiver financiële investeerder. Customer pricing, product roadmaps, broncode, strategische plannen en andere concurrentiegevoelige informatie hoeven niet automatisch volledig beschikbaar te worden gesteld zodra due diligence begint.

Werk waar nodig met gefaseerde toegang, beperkte teams of aanvullende confidentiality arrangements. Vooral wanneer de transactie uiteindelijk niet doorgaat, wil de onderneming voorkomen dat commercieel gevoelige informatie bij een marktpartij is beland zonder voldoende waarborgen.

De due-diligencescope en de geheimhoudingsafspraken moeten daarom op elkaar aansluiten.

Een bevinding moet terechtkomen waar het risico thuishoort

Een due-diligencefinding heeft pas transactionele waarde wanneer duidelijk is wat ermee gebeurt.

Een ontbrekende IP-overdracht kan vóór closing worden hersteld. Een bekend juridisch risico kan leiden tot een specifieke vrijwaring. Een onzekere commerciële aanname kan vragen om aanpassing van de samenwerking in plaats van om een zwaardere garantie.

Bij een strategische investering bestaan bovendien meer mogelijke oplossingen dan uitsluitend de investment agreement. Een bevinding kan ook worden verwerkt in een licentie, development agreement, distributieovereenkomst, data-afspraak of governancebepaling.

Voor de algemene vertaling van DD-bevindingen naar transactiedocumentatie zie Van due-diligencebevinding naar SPA-bescherming: garantie, vrijwaring, CP of koopprijs?.

Houd investering en samenwerking juridisch op elkaar aangesloten

Na due diligence worden de uitkomsten vaak verdeeld over meerdere documenten.

De investment agreement bevat bijvoorbeeld warranties, closing conditions en afspraken over de investering. De aandeelhoudersovereenkomst regelt governance en toekomstige aandeelhoudersverhoudingen. Statuten ondersteunen bepaalde vennootschapsrechtelijke rechten. De commerciële overeenkomst bevat afspraken over distributie, development, IP, data of exclusiviteit.

Die documenten moeten dezelfde transactie beschrijven.

Een investeerder die in de aandeelhoudersovereenkomst ruime informatie krijgt, terwijl de commerciële samenwerking gevoelige data juist afschermt, creëert intern tegenstrijdige afspraken. Hetzelfde geldt wanneer IP-rechten in de commerciële overeenkomst ruimer worden toegekend dan partijen tijdens de investering bedoelden.

Praktische conclusie

Strategische due diligence begint bij de investment thesis: waarom investeert deze corporate juist in deze onderneming en welke assets, technologie, mensen en commerciële mogelijkheden dragen die waarde?

Onderzoek vervolgens of de onderneming die waarde juridisch bezit en commercieel kan leveren. Vertaal materiële bevindingen direct naar herstel vóór closing, investment warranties, specifieke bescherming of aanpassing van de commerciële samenwerking.

Zo wordt due diligence een instrument om de investering uitvoerbaar te maken, in plaats van alleen een inventarisatie van risico’s.

FAQ

Is due diligence bij CVC uitgebreider dan bij gewone VC?
Niet per definitie uitgebreider, maar de focus is anders. Naast de gebruikelijke corporate en juridische onderwerpen spelen de strategische rationale, technologie, IP, data en commerciële samenwerking vaak een grotere rol.

Moet een strategische investeerder toegang krijgen tot alle informatie?
Nee. Zeker bij een mogelijke concurrent moet per categorie worden beoordeeld welke informatie nodig is en onder welke voorwaarden die kan worden gedeeld.

Waar worden DD-bevindingen bij een strategische investering vastgelegd?
Dat kan afhangen van het onderwerp. Bevindingen kunnen leiden tot closing conditions, warranties, indemnities, governanceafspraken of wijzigingen in de commerciële documentatie.

Juridische due diligence bij strategische investeringen

Bij een strategische minderheidsinvestering moet legal due diligence aansluiten op zowel de equity-investering als de beoogde commerciële samenwerking. Dirk de Waard is advocaat ondernemingsrecht, M&A en venture capital en partner bij Venture Lawyers in Amsterdam. Hij adviseert strategische investeerders, ondernemingen en founders over Nederlandse CVC-transacties.

Dirk kan de juridische due-diligencescope bepalen, materiële bevindingen vertalen naar de investeringsovereenkomst en aandeelhoudersdocumentatie en de aansluiting bewaken met afspraken over IP, data, governance en commerciële samenwerking.

Voor overleg over een strategische investering of een gerichte legal due diligence kan contact worden opgenomen via dirk.dewaard@viottalaw.com.