Private credit in Nederlandse PE-deals

De financiering beïnvloedt meer dan de funds flow op closing

Private credit kan een PE-koper meer flexibiliteit geven bij de financiering van een acquisitie, zeker wanneer snelheid, leverage of maatwerk belangrijk zijn. Voor de Nederlandse M&A-workstream is vooral relevant wat die financiering betekent voor de structuur van de deal, de closingvoorwaarden en de bewegingsruimte van de groep na closing.

Een acquisition facility staat daarom niet los van de SPA en de governance van de acquisitiestructuur. Financiering, zekerheden, dividendbeperkingen, add-on capacity en aandeelhoudersbesluiten moeten samen kunnen functioneren.

Deze bijdrage maakt deel uit van Private Equity Insights over Nederlandse PE-transacties.

Financieringszekerheid begint vóór signing

Voor een verkoper is relevant of de PE-koper de benodigde financiering daadwerkelijk beschikbaar heeft wanneer de SPA wordt getekend.

Bij private credit kan de financiering onder voorwaarden worden toegezegd via commitment documentation, waarna vóór closing de definitieve facility- en securitydocumentatie wordt afgerond.

De SPA moet aansluiten op de voorwaarden die nog moeten worden vervuld. Een ruim geformuleerd financieringsvoorbehoud verschuift financieringsrisico naar de verkoper. Een sponsor zal juist voldoende ruimte willen houden voor voorwaarden die lenders terecht aan funding stellen.

De verhouding tussen beide wordt idealiter al in de LOI en financing timetable zichtbaar. Zie voor de bredere acquisitiefinanciering Overnamefinanciering en financieringsvoorbehoud bij bedrijfsovernames.

Zekerheden moeten in de acquisitiestructuur passen

Een private-creditprovider zal doorgaans een security package verlangen dat aansluit op de groep en de financiering.

Voor Nederlandse vennootschappen kan dat onder meer leiden tot pandrechten op aandelen, bankrekeningen, vorderingen of andere activa. Garanties en zekerheden moeten worden beoordeeld binnen de Nederlandse corporate structuur en de belangen van de betrokken vennootschappen.

Dit vraagt om goede coördinatie met de M&A-closing. De nieuwe acquisitiestructuur ontstaat soms pas vlak vóór of bij closing, terwijl financiering en zekerheden op hetzelfde moment effectief moeten worden.

Corporate approvals, powers of attorney, KYC en notariële transactiestappen moeten daarom in dezelfde closing checklist worden opgenomen.

Covenants beïnvloeden de ruimte na closing

De financieringsdocumentatie bepaalt mede wat de PE-backed groep na closing kan doen.

Financial covenants, incurrence tests en restricted-paymentregels kunnen bijvoorbeeld relevant zijn voor dividenduitkeringen, nieuwe financiering, management payments, acquisities of reorganisaties.

Voor het management en de sponsor is vooral belangrijk hoeveel ruimte overblijft voor het businessplan.

Een lening die de platformacquisitie uitstekend financiert, kan minder aantrekkelijk worden wanneer iedere volgende add-on aanvullende lender consent vereist. Bij een buy-and-buildstrategie moet daarom vroeg worden beoordeeld hoeveel acquisition capacity en debt headroom beschikbaar blijven.

Private credit en governance raken elkaar

Lenders worden geen aandeelhouder en nemen niet de plaats van het bestuur of de sponsor in. Hun contractuele rechten kunnen wel invloed hebben op belangrijke ondernemingsbeslissingen.

Een grote acquisitie, dividenduitkering, aanvullende schuld of wijziging van de groepsstructuur kan zowel investor consent onder de aandeelhoudersovereenkomst als lender consent onder de financieringsdocumentatie vereisen.

Ik zou die regimes naast elkaar leggen. Als de sponsor onder de aandeelhoudersovereenkomst een beslissing kan nemen waarvoor de financiering vervolgens geen ruimte biedt, ontstaat een governancepositie die op papier ruimer is dan in werkelijkheid.

Dat geldt ook voor management. Een managementteam dat commerciële vrijheid krijgt, moet weten welke beslissingen binnen het financieringspakket aanvullende toestemming vereisen.

Intercreditor-afspraken worden relevant zodra meerdere financieringslagen bestaan

Een PE-structuur kan naast private credit ook shareholder loans, vendor financing, management financing of andere achtergestelde instrumenten bevatten.

Dan moet duidelijk zijn welke financier op welk moment betaling ontvangt en welke rechten kunnen worden uitgeoefend bij default of enforcement.

Een vendor loan kan voor een verkoper bijvoorbeeld economisch aantrekkelijk lijken, maar zijn positie verandert wezenlijk wanneer deze wordt achtergesteld bij de senior acquisition financing.

De M&A- en financieringsdocumentatie moeten daarom dezelfde rangorde veronderstellen. Anders ontstaat pas na closing discussie over betalingen, verrekening of enforcement.

Denk bij de eerste financiering al aan add-ons en exit

Private equity-financiering moet doorgaans langer meegaan dan de eerste closing.

Bij een platforminvestering kunnen later add-ons, dividend recapitalisations, managementinvesteringen of een herfinanciering volgen. Uiteindelijk moet de schuld ook kunnen worden afgelost of vrijgegeven bij exit.

Dat betekent dat de oorspronkelijke financieringsstructuur voldoende flexibiliteit moet bieden voor de investeringsstrategie.

Bij een verkoop moet bovendien tijdig duidelijk zijn welke payoff letters, releases van zekerheden en andere lender deliverables nodig zijn. Een exit waarbij de financieringsrelease pas aan het einde wordt georganiseerd, kan de closing onnodig ingewikkeld maken.

Voor de bredere PE-structuur en rol van management zie ook Managementparticipatie bij private equity.

Praktische conclusie

Private credit is voor de M&A-workstream vooral relevant waar financiering en eigendom elkaar raken: bij funding certainty, acquisitiestructuur, zekerheden, corporate approvals, dividendruimte, add-ons en exit.

Beoordeel de financing package daarom niet los van de SPA en aandeelhoudersdocumentatie. Voor een PE-platform moeten de lender covenants en sponsor governance samen ruimte laten voor het businessplan waarvoor de onderneming juist is gekocht.

FAQ

Wat is private credit bij een PE-transactie?
Financiering verstrekt door private debt- of creditfondsen buiten de traditionele bancaire financieringsmarkt, vaak met meer ruimte voor maatwerk in structuur en voorwaarden.

Is private credit onderdeel van de SPA?
De leningdocumentatie zelf staat normaal gesproken los van de SPA. De financieringsvoorwaarden kunnen wel direct invloed hebben op conditions precedent, funding certainty, closing en de acquisitiestructuur.

Kan private credit toekomstige add-on acquisities beperken?
Ja. Dat hangt af van de debt capacity, permitted acquisition baskets, covenants en eventuele lender-consentvereisten.

Waarom zijn dividendbeperkingen relevant voor PE?
Omdat de sponsor binnen de grenzen van wetgeving én financieringsdocumentatie waarde uit de groep moet kunnen distribueren. Contractuele restricted-paymentregels kunnen daarvoor aanvullende voorwaarden stellen.

PE-financiering laten aansluiten op de transactie

Bij leveraged PE-transacties moet de M&A-documentatie praktisch aansluiten op de financiering, corporate structuur en closing. Dirk de Waard adviseert PE-partijen, ondernemers, managementteams en deal advisers over Nederlandse acquisitiestructuren, SPA’s, governance, corporate approvals, managementparticipatie en closing.

Dirk is partner bij Venture Lawyers in Amsterdam en kan de corporate/M&A-workstream coördineren met de betrokken finance counsel, debt adviser, fiscalist en notaris. Voor overleg over een Nederlandse PE-transactie kan contact worden opgenomen via dirk.dewaard@viottalaw.com.