Leaver-regeling in een aandeelhoudersovereenkomst

Good leaver, bad leaver, vesting en verplichte overdracht bij Nederlandse BV’s

Een leaver-regeling in een aandeelhoudersovereenkomst bepaalt wat er gebeurt met aandelen, certificaten of participatierechten van een founder, manager, werknemer of andere aandeelhouder wanneer die persoon vertrekt.

Leaver-regelingen komen veel voor bij startups, scale-ups, private equity-transacties, managementparticipaties, joint ventures en ondernemingen met meerdere actieve aandeelhouders. De gedachte is eenvoudig: iemand die zijn rol in de onderneming verlaat, mag niet altijd volledig blijven meedelen in toekomstige waardecreatie.

In de praktijk zijn leaver-regelingen vaak een bron van discussie. Wanneer is iemand een good leaver of bad leaver? Tegen welke prijs moeten aandelen worden aangeboden? Wat gebeurt er bij ontslag, ziekte, disfunctioneren, conflict, overlijden, vrijwillig vertrek of verkoop van de onderneming? En hoe verhoudt de leaver-regeling zich tot vesting, employment law, management agreements en drag-along?

Deze bijdrage maakt deel uit van de Governance Insights over aandeelhoudersverhoudingen en besluitvorming in de Nederlandse BV en sluit aan bij de Venture Capital Insights over financieringsrondes, investeerdersrechten en governance en de Private Equity Insights over Nederlandse transactiepraktijk.

Waarom een leaver-regeling nodig is

Een aandeelhoudersovereenkomst gaat niet alleen over zeggenschap en winstverdeling. Zij moet ook regelen wat er gebeurt als de onderlinge samenwerking eindigt.

Bij founders is dat belangrijk omdat de waarde van een startup vaak mede afhangt van hun inzet. Als een founder kort na een financieringsronde vertrekt, willen de andere founders en investeerders meestal niet dat hij onvoorwaardelijk alle aandelen houdt.

Bij managementparticipaties in private equity is het belang vergelijkbaar. Management krijgt of koopt aandelen omdat het management betrokken blijft bij waardecreatie tot exit. Als een manager vertrekt, wil de sponsor vaak kunnen terugkopen.

Bij joint ventures en ondernemingen met actieve aandeelhouders voorkomt een leaver-regeling dat een vertrokken aandeelhouder economisch blijft meedelen, terwijl hij niet langer bijdraagt of mogelijk zelfs concurrerende belangen krijgt.

Good leaver en bad leaver

De kern van veel leaver-regelingen is het onderscheid tussen good leaver en bad leaver.

Een good leaver is doorgaans iemand die vertrekt onder omstandigheden die hem niet of beperkt kunnen worden aangerekend. Denk aan overlijden, langdurige arbeidsongeschiktheid, pensionering, beëindiging zonder verwijt of vertrek met instemming van de vennootschap of investeerders.

Een bad leaver is meestal iemand die vertrekt onder verwijtbare omstandigheden. Denk aan fraude, ernstige wanprestatie, schending van non-compete of non-solicit-afspraken, ontslag op staande voet, grove nalatigheid of vrijwillig vertrek binnen een bepaalde periode.

Het onderscheid is belangrijk omdat het vaak de prijs bepaalt. Een good leaver krijgt meestal fair market value of een vooraf bepaalde waarderingsgrondslag. Een bad leaver krijgt soms nominal value, cost price, discounted fair market value of alleen de lagere van kostprijs en marktwaarde.

De definitie moet scherp zijn

Een leaver-regeling werkt alleen als de definities duidelijk zijn.

Te brede bad leaver-definities kunnen onredelijk of moeilijk toepasbaar zijn. Te smalle definities geven te weinig bescherming. Vage begrippen als “misconduct”, “poor performance” of “breach of obligations” leiden snel tot discussie als niet duidelijk is wie dit vaststelt en volgens welke procedure.

Voor founders, managers en investeerders is vooral belangrijk dat de regeling niet alleen juridisch klinkt, maar ook in conflictsituaties werkt. Wie beslist of iemand good leaver of bad leaver is? Is daarvoor een aandeelhoudersbesluit nodig? Heeft de betrokken aandeelhouder stemrecht? Is er een onafhankelijke waardering? Kan de kwalificatie worden betwist?

Deze vragen moeten vooraf worden geregeld, niet pas wanneer het conflict ontstaat.

Leaver-regeling en vesting

Bij startups en VC-transacties wordt een leaver-regeling vaak gecombineerd met vesting. Founders of key employees verdienen hun economische aanspraak dan geleidelijk op.

Een founder kan bijvoorbeeld aandelen houden, maar bij vertrek binnen een bepaalde periode verplicht zijn een deel terug te leveren of aan te bieden. Het gevestigde deel blijft bij de founder; het niet-gevestigde deel kan worden teruggekocht.

Deze structuur voorkomt dat een founder die vroeg vertrekt disproportioneel blijft meedelen in toekomstige waardecreatie. Tegelijk moet de regeling zorgvuldig worden ingericht. Bij Nederlandse BV’s moet worden gekeken naar aandelenoverdracht, statuten, aandeelhoudersovereenkomst, aanbiedingsverplichtingen, waardering en notariële levering.

Vesting is dus niet alleen een commerciële afspraak. Het moet ook vennootschapsrechtelijk uitvoerbaar zijn.

Prijs bij vertrek

De prijs is vaak het meest gevoelige onderdeel van de leaver-regeling.

Bij een good leaver ligt fair market value voor de hand, maar ook dat begrip moet worden uitgewerkt. Wie bepaalt de waarde? Wordt gekeken naar going concern value, laatst bekende waardering, recente investeringsronde, EBITDA-multiple, intrinsieke waarde of een onafhankelijke deskundige?

Bij een bad leaver wordt vaak gewerkt met een lagere prijs. Dat kan commercieel begrijpelijk zijn, maar moet zorgvuldig worden geformuleerd. Een te harde prijsmechaniek kan tot discussie leiden, vooral als het gaat om werknemers of managers die substantieel hebben geïnvesteerd.

Ook moet worden geregeld of betaling direct plaatsvindt of in termijnen, of verrekening mogelijk is en wat gebeurt als de vennootschap of andere aandeelhouders niet kunnen betalen.

Wie koopt de aandelen?

Een leaver-regeling moet bepalen aan wie de aandelen worden aangeboden of overgedragen.

Dat kan de vennootschap zijn, de andere aandeelhouders, een investeerder, een stichting administratiekantoor, een management vehicle of een door de aandeelhouders aangewezen derde. Bij een BV kan inkoop door de vennootschap alleen onder voorwaarden. Daarom is het vaak praktischer om een aanbiedingsverplichting aan andere aandeelhouders of een aangewezen partij op te nemen.

De regeling moet ook bepalen wat er gebeurt als niet alle aangeboden aandelen worden afgenomen. Blijft de leaver dan toch aandeelhouder? Moeten andere partijen proportioneel afnemen? Kan de vennootschap een koper aanwijzen?

Zonder duidelijke afnameverplichting kan een leaver-regeling in de praktijk vastlopen.

Employment law en management agreements

Leaver-regelingen raken vaak aan arbeidsrechtelijke of managementcontractuele verhoudingen.

Een manager kan werknemer, statutair bestuurder, opdrachtnemer, consultant, aandeelhouder en participant tegelijk zijn. Het einde van de ene verhouding betekent niet automatisch dat alle andere verhoudingen eindigen.

Daarom moet de aandeelhoudersovereenkomst aansluiten op de arbeidsovereenkomst, management agreement, managementparticipatieovereenkomst, non-compete, non-solicit en eventuele bonus- of incentive-regelingen.

Als die documenten niet op elkaar aansluiten, ontstaat discussie over de vraag of iemand wel “leaver” is, wanneer de leaver-datum valt en welke rechten blijven bestaan.

Leaver-regelingen in private equity

In private equity-transacties zijn leaver-regelingen vaak strakker dan in reguliere aandeelhoudersverhoudingen. Management participeert omdat het management tot exit waarde moet creëren. Als een manager vertrekt, wil de sponsor vaak kunnen terugkopen en de participatie opnieuw alloceren aan opvolgend management.

De onderhandeling gaat dan niet alleen over good leaver en bad leaver, maar ook over intermediate leaver, vesting, ratchets, rollover, sweet equity, exit proceeds en non-compete-afspraken.

Voor management is vooral van belang hoeveel economisch risico wordt gelopen. Als een manager eigen geld investeert, moet duidelijk zijn onder welke omstandigheden hij zijn investering verliest of tegen een lagere prijs moet verkopen.

Voor de sponsor is belangrijk dat de regeling afdwingbaar, uitvoerbaar en consistent met de exitstructuur is.

Leaver-regelingen bij founders

Bij founders ligt de dynamiek anders. Founders zijn vaak vanaf het begin eigenaar en hebben waarde opgebouwd vóórdat investeerders toetreden.

Investeerders willen voorkomen dat een founder na een vroege exit uit het team volledig aandeelhouder blijft. Founders willen voorkomen dat zij te gemakkelijk hun belang kunnen verliezen bij een conflict met investeerders of mede-founders.

Een goede founder leaver-regeling houdt rekening met timing, bijdrage, vesting, reden van vertrek, control dynamics en toekomstige financieringsrondes. De regeling moet niet alleen investeerders beschermen, maar ook voorkomen dat founders bij normale zakelijke frictie onevenredig hard worden geraakt.

Leaver-regeling en exit

De leaver-regeling moet aansluiten op exit-afspraken. Dat geldt vooral bij drag-along, tag-along, lock-up, vesting acceleration en change of control.

Wat gebeurt er als iemand kort vóór verkoop vertrekt? Valt hij nog onder de exit waterfall? Worden unvested shares versneld geves­t? Geldt een andere prijs als vertrek plaatsvindt na signing maar vóór closing? Moet de leaver meewerken aan verkoop?

Zonder duidelijke regeling kan een leaver-situatie vlak voor exit grote impact hebben op closing en opbrengstverdeling.

Geschillen over leaver-regelingen

Leaver-regelingen leiden vaak tot geschillen omdat zij pas relevant worden wanneer de relatie al verslechterd is.

Veel voorkomende conflicten gaan over de kwalificatie als good leaver of bad leaver, de waardering van aandelen, de vraag of ontslag terecht was, de geldigheid van de aanbiedingsverplichting, de uitleg van vesting en de bevoegdheid om de leaver-kwalificatie vast te stellen.

Daarom is het verstandig om een duidelijke procedure op te nemen. Denk aan termijnen, notice requirements, besluitvorming, waardering door een onafhankelijke deskundige, betaling, levering en geschilbeslechting.

Praktische conclusie

Een leaver-regeling is een belangrijk onderdeel van de aandeelhoudersovereenkomst bij Nederlandse BV’s met founders, managers, werknemersparticipatie, private equity, venture capital of meerdere actieve aandeelhouders.

De regeling moet niet alleen bepalen wat good leaver en bad leaver betekenen, maar ook wie beslist, welke prijs geldt, wie koopt, wanneer levering plaatsvindt, hoe vesting werkt en hoe de regeling aansluit op employment, management, exit en governance-documentatie.

Een goede leaver-regeling voorkomt dat een vertrokken founder, manager of aandeelhouder de onderneming of exit blokkeert. Een slechte regeling creëert juist discussie op het moment dat de relatie al onder druk staat.

FAQ

Wat is een leaver-regeling in een aandeelhoudersovereenkomst?
Een leaver-regeling bepaalt wat er gebeurt met aandelen, certificaten of participatierechten van een aandeelhouder, founder, manager of werknemer wanneer die persoon vertrekt.

Wat is het verschil tussen good leaver en bad leaver?
Een good leaver vertrekt meestal onder niet-verwijtbare omstandigheden. Een bad leaver vertrekt onder verwijtbare omstandigheden. Het verschil bepaalt vaak de prijs waartegen aandelen moeten worden aangeboden.

Kan een leaver verplicht worden zijn aandelen te verkopen?
Ja, als dit goed is geregeld in de aandeelhoudersovereenkomst, statuten of participatiedocumentatie en de overdracht vennootschapsrechtelijk uitvoerbaar is.

Hoe wordt de prijs bij vertrek bepaald?
Dat hangt af van de regeling. Vaak wordt gewerkt met fair market value bij good leavers en een lagere prijs bij bad leavers, maar de waarderingsmethode moet duidelijk worden uitgewerkt.

Waarom zijn leaver-regelingen belangrijk bij private equity?
Omdat managementparticipatie meestal is bedoeld om management tot exit te binden. Bij vertrek wil de sponsor vaak kunnen terugkopen en de participatie opnieuw toewijzen.

Over Dirk de Waard

Dirk de Waard is advocaat ondernemingsrecht en M&A, partner bij Venture Lawyers in Amsterdam, en adviseert founders, ondernemers, managers, investeerders, private equity-partijen en M&A-adviseurs over aandeelhoudersovereenkomsten, leaver-regelingen, managementparticipaties, venture capital, private equity, governance en Nederlandse BV-transacties.

Leaver-regeling opnemen of herzien?

Een leaver-regeling bepaalt wie aandeelhouder mag blijven na vertrek en tegen welke prijs aandelen moeten worden overgedragen. De regeling moet aansluiten op vesting, managementafspraken, arbeidsrecht, investeerdersrechten en exitafspraken.

Dirk de Waard adviseert founders, ondernemers, managers, investeerders en private equity-partijen over leaver-regelingen in aandeelhoudersovereenkomsten en participatiestructuren. Neem contact op via dirk.dewaard@viottalaw.com om een leaver-regeling juridisch scherp en praktisch uitvoerbaar te maken.