Due diligence-red flags: prijsaanpassing, vrijwaring, voorwaarde of weglopen?

Een DD-bevinding moet leiden tot een transactiebeslissing

Een due diligence-rapport is voor een koper pas echt nuttig wanneer duidelijk wordt wat met een bevinding moet gebeuren. Een verlopen vergunning, belangrijk contract zonder change-of-control consent, arbeidsrechtelijke claim of onduidelijke IP-eigendom vraagt niet automatisch om dezelfde juridische oplossing.

Binnen Bedrijf kopen: M&A Insights voor ondernemers, strategische kopers en overnameadviseurs kijk ik daarom per red flag naar de impact op waarde, continuïteit en uitvoerbaarheid van de transactie. Daarna volgt de documentkeuze: herstel vóór closing, prijsaanpassing, garantie, specifieke vrijwaring, escrow, condition precedent, carve-out of uiteindelijk geen deal.

Voor de inrichting van het onderzoek zelf zie Juridische due diligence bij M&A-transacties.

Kan het probleem vóór closing worden opgelost?

Herstel vóór closing heeft vaak de voorkeur wanneer de koper het risico niet wil overnemen en de verkoper het nog zelf kan oplossen.

Denk aan het verkrijgen van een contractuele toestemming, het formaliseren van IP-overdracht, het beëindigen van een ongewenste groepsgarantie of het herstellen van ontbrekende corporate documentatie.

De afspraak moet concreet genoeg zijn om bij closing vast te stellen of zij is uitgevoerd. Als het punt essentieel is voor de transactie, kan het herstel als condition precedent worden opgenomen. Meer daarover in Conditions Precedent in M&A-transacties.

Niet ieder herstelpunt hoeft echter een closingvoorwaarde te worden. Een transactie met twintig voorwaarden wordt al snel moeilijk bestuurbaar. Ik reserveer CP’s vooral voor punten waarbij de koper redelijkerwijs niet wil closen zolang zij niet zijn opgelost.

Wanneer hoort het risico in de prijs?

Een due diligence-bevinding kan ook betekenen dat de onderneming simpelweg minder waard is dan de koper aanvankelijk aannam.

Dat is iets anders dan een mogelijk toekomstige schadeclaim. Als bijvoorbeeld structureel omzet wegvalt door het verlies van een grote klant, is een lagere koopprijs vaak logischer dan een garantie dat die omzet niet wegvalt.

Hetzelfde kan gelden wanneer noodzakelijke investeringen, achterstallig onderhoud of structurele kosten tijdens due diligence zichtbaar worden.

Bij een directe waardecorrectie moet ook het koopprijsmechanisme worden meegenomen. Een aanpassing van enterprise value werkt anders dan een bedrag dat als debt-like item in completion accounts wordt verwerkt. Voor die bredere systematiek zie Locked box of completion accounts bij Nederlandse M&A-transacties.

Garantie, specifieke vrijwaring of escrow?

Een garantie past bij een feitelijke of juridische toestand waarvoor de verkoper contractueel instaat. Is een specifiek risico tijdens due diligence al geïdentificeerd, dan is een algemene garantie vaak niet de meest logische route.

Een specifieke vrijwaring kan dan preciezer vastleggen welk risico voor rekening van de verkoper blijft en welke kosten of claims daaronder vallen. Zie ook Vrijwaringen in een overnameovereenkomst.

Daarbij hoort meteen de vraag of verhaal praktisch beschikbaar blijft. Een contractuele claim is minder waard wanneer de verkoopopbrengst kort na closing wordt uitgekeerd en de verkoper later onvoldoende verhaal biedt. Dan kan een escrow, holdback of andere vorm van zekerheid onderdeel van de oplossing worden.

Ik kijk dus niet alleen naar de juridische claim, maar ook naar de vraag hoe die claim na closing daadwerkelijk kan worden geïncasseerd.

Soms moet de transactieperimeter veranderen

Een red flag hoeft niet altijd met een SPA-clausule te worden opgelost.

Als een problematische activiteit, contractportefeuille, vastgoedpositie of ander onderdeel niet essentieel is voor de koper, kan worden afgesproken dat het vóór closing buiten de transactie wordt gebracht. Dat vraagt wel om een heldere perimeter: welke activa, verplichtingen, contracten en werknemers horen nog bij de target na de carve-out?

Bij een bredere keuze tussen het kopen van aandelen en geselecteerde activa is Een Nederlandse onderneming kopen: share deal of asset deal? relevant.

Wanneer is weglopen rationeel?

Sommige bevindingen raken de investering zo fundamenteel dat juridische bescherming het commerciële probleem niet oplost.

Dat kan spelen wanneer een essentiële vergunning ontbreekt en onzeker is of die wordt verkregen, de belangrijkste IP niet bij de target blijkt te zitten, een cruciale klantrelatie waarschijnlijk eindigt of het managementbeeld uit due diligence wezenlijk anders blijkt dan tijdens het verkoopproces werd gepresenteerd.

Dan moet de koper opnieuw beoordelen of hij dezelfde onderneming tegen dezelfde prijs en voorwaarden nog steeds wil kopen.

De relevante vraag is niet hoeveel bescherming nog in de SPA kan worden toegevoegd. De vraag is of er nog een transactie overblijft die commercieel aantrekkelijk en uitvoerbaar is.

Voor de vertaling van DD-bevindingen naar concrete SPA-bescherming zie ook Van due-diligencebevinding naar SPA-bescherming: garantie, vrijwaring, CP of koopprijs?.

Praktische conclusie

Een goede DD-red flag krijgt één duidelijke bestemming. Is herstel vóór closing nodig? Verandert de bevinding de waarde? Blijft een specifiek risico bij de verkoper? Is zekerheid voor verhaal nodig? Moet het betreffende onderdeel uit de deal? Of raakt het probleem de investering zo sterk dat de koper moet stoppen?

Die keuze moet worden gemaakt voordat de SPA wordt volgeschreven met algemene bescherming die het commerciële probleem niet werkelijk oplost.

FAQ

Moet iedere materiële DD-bevinding in een vrijwaring terechtkomen?
Nee. Sommige bevindingen horen in de koopprijs, andere moeten vóór closing worden opgelost of leiden tot een closingvoorwaarde.

Wanneer is een escrow zinvol?
Vooral wanneer een specifiek risico voldoende concreet is en de koper zekerheid wil dat na closing daadwerkelijk verhaal beschikbaar blijft.

Kan een koper na due diligence nog van de transactie afzien?
Dat hangt mede af van de gemaakte afspraken en het stadium van de onderhandelingen. Bij een materiële bevinding moet daarom ook de proces- en contractuele positie van de koper worden beoordeeld.

Due diligence vertalen naar de koopovereenkomst

Een koper heeft weinig aan een lange red-flaglijst zonder duidelijke gevolgen voor prijs, structuur en SPA. Dirk kan vanaf de due-diligencefase de materiële bevindingen vertalen naar de onderhandeling over koopprijs, warranties, specifieke indemnities, conditions precedent, verhaalszekerheid en closing.

Dirk de Waard is corporate/M&A-advocaat en partner bij Venture Lawyers in Amsterdam. Hij adviseert ondernemers, strategische kopers en hun M&A-adviseurs bij Nederlandse overnames. Voor overleg over een due-diligenceonderzoek of koopovereenkomst kan contact worden opgenomen via dirk.dewaard@viottalaw.com.